Månadsutblick,maj 2026

Vinstlyft trumfar geopolitisk oro

För en månad sedan pekade vi på stigande vinstestimat som ett av huvudskälen till marknadens motståndskraft. Än så länge är utfallet på den amerikanska börsen bättre än vad analytikerna räknade med.  En majoritet av bolagen överträffat estimaten och den sammanvägda vinsttillväxten på S&P 500-indexet har lyfts till drygt 27 procent på årsbasis, det sjätte kvartalet i rad med tvåsiffrig tillväxt. 

Nettomarginalerna för bolagen på S&P 500 ligger på de högsta nivåerna som uppmätts sedan finanskrisen. Detta är den bakomliggande orsaken till att marknaden kan förbise en geopolitisk kris som inte ljusnar. 

Sell America har sålt slut

När amerikanska bolagsrapporter fortsätter att överträffa och driva upp kurserna blir det dyrt att stå utanför. USA hade dessutom ett gynnsamt utgångsläge; dels hade amerikanska värderingar kommit ned innan krigsutbrottet, vilket gjorde börsen mindre sårbar, dels är USA energisjälvförsörjande till skillnad från Europa och stora delar av Asien, som importerar gas och olja.  I denna energikris har USA har därför agerat som ”säker hamn” och turbulensen på amerikanska börsen har varit mindre än på övriga börser.

Detta innebär dock inte att USA har blivit helt kvitt problemen från tidigare. Värderingen på den amerikanska börsen bottnade i början av april och har därefter stigit i takt med börsuppgången. I jämförelse med tillväxtmarknader, vars börser har en liknande sektorkomposition, är den amerikanska börsen dessutom dyr. Även den politiska risken kvarstår. Vår övergripande syn på USA som region är därför fortsatt neutral. Men det narrativ som dominerade under inledningen av året (Sell America) har tappat fotfäste. 

Marknaden belönar inte allt

En viktig nyans i rapportsäsongen är att starka resultat inte räcker överallt. För första kvartalet slog teknikbolagen förväntningarna med god marginal, drivna av accelererande tillväxt i molnverksamheterna där efterfrågan på AI-kapacitet nu överstiger utbudet. Trots det handlades flera av aktierna ned i efterhand, eftersom bolagen samtidigt höjde sina investeringsplaner ytterligare. En del av uppgången i investeringssatsningarna var dock driven av stigande inputkostnader. 

Även om det kan förklara ökningen vill marknaden samtidigt se tydligare bevis på att de växande AI-investeringarna omsätts i intäkter i samma takt som de byggs ut. Att bolagen ändå väljer att höja takten signalerar i sin tur att de bedömer efterfrågan som varaktig.

Billig tillväxt i Sydkorea

Tillväxtmarknader har fortsatt att leverera och gör det till multiplar klart under den amerikanska börsen. Asiatisk tech har drivit en stor del av uppgången hittills i år och bolagen där ser fortsatt rimligt prissatta ut i förhållande till sina tillväxtutsikter. När USA går starkt blir värderingsskillnaden mot tillväxtmarknader särskilt påtaglig, och det är en av anledningarna till att vi behåller vår övervikt mot regionen.

Det höga oljepriset slår förvisso olika beroende på var inom tillväxtmarknaderna vi tittar, där oljeimportörer som Indien och Kina möter motvind från ökade kostnader, medan länder med betydande oljeexport, som Brasilien, snarare gynnas. 

Sammantaget bedömer vi dock att kombinationen av lägre värderingar och draghjälp från AI-investeringar väger tyngre än effekterna från energimarknaden. Denna bedömning tycks delas av marknaden, då till exempel den sydkoreanska börsen stigit över 25 procent sedan botten i slutet av mars.

I figuren visas 12 månaders framåtblickande P/E-tal på den vertikala axeln, horisontellt visas hur EPS väntas växa ett till två år fram i tiden. Sydkorea är således billigt givet sin förväntade vinsttillväxt, trots årets än så länge starka börsutveckling.   

Försiktigt positiva

Det hör till ovanligheterna att se börsindex slå rekord samtidigt som ett krig pågår och oljepriset stiger. Att marknaden ändå klarar det säger något om hur stark vinstutvecklingen, och förväntansbilden på ett kortvarigt krig med övergående inflationseffekter, faktiskt är. 

Vi står fast vid en positiv marknadssyn, och är medvetna om att det inte längre är vapenvilan i sig som avgör marknadens riktning, utan snarare de andrahandseffekter som ett utdraget energipris kan få på inflation och räntor. 

Det första kvartalet 2026 utgjorde artificiell intelligens (AI) 75 procent av USA:s BNP-tillväxt och den trenden ser ut att stärkas framöver. AI må vara omdiskuterat och inte alltid ensidigt positivt, men de flesta  gillar trots allt tillväxt. 

Kapitalintensiva bolag associeras vanligtvis med sektorerna industri, energi och råvaror. Faktum är dock att det finns mycket kapitalintensiva bolag i AI:s värdekedja. Värdekedjan består nämligen av långt mer än bara mjukvarubolag för att  ekosystemet ska fungera. 

Låt oss måla upp AI:s värdekedja i sju nivåer och resonera lite om varför vi prioriterar vissa teman mer än andra:

1. Råvaror & energi
   Försörjer hela systemet med fysiska insatsvaror. Utan fungerande energisystem, nät, kraft, specialmetaller och andra råvaror haltar hela värdekedjan. Ju mer avancerad beräkningskraft desto större krav på råvaror och energi. Det här går med rätta att klassa som AI-värdekedjans hackor och spadar. Cykliskt, men ofta strukturell efterfrågan i nya teknikskiften. Exempel på bolag: NextEra Energy, Linde, Albemarle, Boliden och SSAB.
   
2. Fysisk infrastruktur
   Gör tekniken möjlig att använda i verkligheten. Gångbar när AI skiftar flaskhalsen från mjukvara till fysik. Med fysisk infrastruktur syftar vi på nätverk, datacenter samt företag som är verksamma inom kylning, kraftdistribution och optik. Här sker förbättringar men det inte rör sig om några årliga paradigmskiften. Exempel på bolag: ABB, Schneider Electric, Siemens Energy och Prysmian.
   
3. Beräkningskraft (chip, litografi, verktyg)
   Bolagen inom Beräkningskraft utför själva beräkningarna. AI-chip (GPU, acceleratorer med mera), minnestillverkare, halvledare (litografi, test, packaging) samt komponenter, sensorer och optik.  Dessa bolag präglas av en extrem kapitalintensitet, stora specialistkunskaper och en stor processkontroll. Efterfrågan är mycket högre än utbudet i det här segmentet. Investeringarna låser in kunderna i flera år. Exempel på bolag: Nvidia, TSMC, ASML, SK Hynix, KLA och Lumentum.   
   
4. Modeller
   Modellerna skapar intelligensen. Det kan röra sig om stora språkmodeller, tränings- och inferens-modeller med mera. Dessa bolag har en svag inlåsning och otydlig prissättningskraft. Modellfö-retagen utgör den strategiskt viktigaste nivån, men de är finansiellt den svåraste nivån att äga. 
   Risken är stor att modellerna ersätts av ännu starkare alternativ och arkitekturen kan skifta fort. Här har vi inga stora börsnoterade bolag på plats, men några av dem är på väg in på börsen: OpenAI och Anthropic. 
5. Applikationer
   Applikationer rör sig oftast om mjukvarubolag (SaaS-bolag). De tjänar ofta pengar på licenser och abonnemangsmodeller. SaaS-bolagens stora utmaning är att försvara sina höga priser när AI blir en generell funktion. Värdet fångas genom produktförsäljning. Exempel på bolag: Salesforce, Atlassian, UiPath och Workday. 
   
6. Orkestrering (plattformsnivå)
   Orkestrering på plattformsnivå styr och distribuerar hela värdekedjan och kontrollerar därigenom hela ekosystemet. Här ingår de så kallade hyperscalersbolagen och molntjänstbolagen. Dessa bolag tjänar pengar oavsett vilken modell som vinner. Dessa bolag driver en stark skalekonomi och kombinerar en hög inlåsning med en diversifierad intjäning. Exempel på bolag: Alphabet, Microsoft, Amazon, Cloudflare. 
   
7. AI-användare
   AI-användare är bolag som inte säljer AI, utan som använder AI för att bli bättre på det de re-dan gör. Dessa bolag kan vara verksamma inom ett flertal olika sektorer där AI inte är slutproduk-ten, utan beslutsstödet bakom kulisserna . 
   
   AI används här för att fatta bättre beslut i kärn-verksamheten. Vad ska lagerhållas, hur ska pris-sättning ske, hur ska transportrutter dras, hur ska risk bedömas och hur ska kapacitet användas? AI bistår också med att förenkla och effektivisera vidareutveckling av AI-användarnas produkter och tjänster. 
   
   Walmart placerar agentisk AI i absoluta centrum och ramverk för sitt detaljhandelsimperium. Spe-ditionsföretaget CH Robinson äger inga lastbilar, fartyg eller flygplan. Men de är en av världens största tredjepartslogistikföretag genom att vara branschledande på datainfrastruktur, algoritmer och agentisk AI. Exempel på bolag: Walmart, CH Robinson, Visa och Uber.
   
   Det som skrämmer bort många investerare från tekniksektorn är å ena sidan risken för bubblor och risken att bli ersatt av nya och bättre tek-nologier. Andra ser svårigheterna att förutse vilka som ska bli vinnare när lönsamheten skiftar mel-lan olika lager av värdekedjan. 
   
   För att minska riskerna delar vi upp de sju nivåer-na med hänsyn till kapitalintensitet, inträdesbar-riärer, geopolitisk & regulatorisk risk, prissätt-ningskraft (pricing power), värdefångst, eko-systemsposition samt obsolescens (tendens att produkten/tjänsten blir föråldrad och inte längre är önskvärd).

Supermegatrender i Global Tema

AI och elektrifiering är mer än bara megatrender. Det rör sig om supermegatrender som ligger nivån ovanför megatrender. De har kraften att inte bara förstärka utan också skapa andra megatrender. 

AI-värdekedjans nivåer 1–3 utgör den fysiska och industriella basnivån, nivå 4 står för den intelligenta kärnan, medan nivåerna 5–7 fångar värdet kommersiellt och på systemnivå. 

AI och elektrifiering är viktiga supermegatrender men utgör inte hela exponeringen i Global Tema. Av de fonder som har en betydande exponering i AI-värdekedjan framgår ett intressant mönster. Det finns ett klart fokus på i huvudsak nivå Fysisk infrastruktur och Beräkningskraft. 

Applikationer och Orkestrering förekommer i viss mån medan exponeringen Råvaror & energi är mer begränsad. Exponeringen i nivå 4 Modeller är obefintlig. I AI-eran har det sålts en hel del spadar och fungerande järnvägsnät har byggts upp. AI-användarna ska inte underskattas som tema. Vi ser en god potential till produktivitetsvinster och lönsamhetsförbättringar för de som drar nytta av AI i olika sektorer. 

Dessa bolag ska inte jämföras med lönsamhetsnivåerna för vissa bolag inom Beräkningskraft. Det blir att jämföra äpplen med päron men ledande 

Dessa bolag ska inte jämföras med lönsamhetsnivåerna för vissa bolag inom Beräkningskraft. Det blir att jämföra äpplen med päron men ledande päron kan med fördel jämföras med andra päron. I det ljuset kommer ledande AI-användare till sin fulla rätt. 

AI-användarna tar vid

När nya teknologier växer sig starka brukar det vara ett stort fokus på den fysiska och industriella basnivån. Detta tema anser vi är gångbart även framöver. Vi ser god potential även bland AI-användarna. 

Applikationer har befunnit sig i korselden för marknadsnarrativet att de generella AI-tjänsterna kommer att vara en omvälvande faktor för många mjukvarubolag. Väldigt lite talar för att de kommande AI-tjänsterna blir mindre banbrytande än de vi redan har sett. 

Även om det kan bli en tuff framtid för många mjukvarubolag kommer det inte gälla alla. Inom Orkestrering finns det också en intressant potential medan vi är mer avvaktande mot Modellbolagen. 

AI sammantaget en supermegatrend att räkna med och det kommer att driva världsekonomin i många år framöver...

AI har på kort tid blivit en central fråga inom hållbarhetsdiskussionen. Inte minst på grund av den enorma mängden elektricitet och vatten som går åt till datacenter som tränar och driver AI-modeller. 

I tillägg till detta innebär AI betydande samhällsförändringar som påverkar arbetsmarknaden, dataintegritet och risk för diskriminering. Företag som använder AI behöver därför balansera styrnings- och etikrelaterade risker mot risken att hamna på efterkälken i den teknologiska utvecklingen.

Samtidigt finns tydliga ljusglimtar. Rätt använt kan AI bidra positivt till både miljö och samhälle genom innovationer inom bland annat energi, jordbruk, hälsovård, och infrastruktur.

Den stora klimatutmaningen

Miljöavtrycket från datacenter har fått ökad uppmärksamhet. En sökning på ChatGPT kräver i genomsnitt tio gånger mer energi än en traditionell Google-sökning. International Energy Agency har uppskattat att AI-drivna datacenter kan stå för upp till 20 procent av den globala efterfrågan på el år 2030. 

Redan idag sätter de press på elsystemen   genom belastning på elnäten, vilket förväntas accelerera i takt med att infrastrukturen byggs ut i högt tempo. 

Den miljömässiga påverkan begränsas inte till elförbrukning utan omfattar även betydande kylbehov, energiförluster och ökad vattenanvändning. 

Enligt forskningsinstitutet Stockholm Resilience Center kan träningen av GPT 3 exempelvis ha lett till avdunstning av omkring 700 000 liter sötvatten.

Sammantaget sker utbyggnaden av AI-infrastrukturen i hög takt, vilket ökar den faktiska miljöpåverkan som bolagen har. Då mycket av elen fortfarande kommer från fossila källor kan tillväxten göra det svårt för AI-bolagen   att nå sina långsiktiga klimatmål.

Finansiella hållbarhetsrisker

Hållbarhetsriskerna kopplade till AI materialiseras ofta på längre sikt. Volatila energipriser och störningar i elförsörjningen kan bli särskilt betydande när AI datacenter utgör en allt större andel av den globala elförbrukningen. 

Därtill sker cirka 40 procent av den globala mikrochipproduktionen i regioner med hög vattenstress, såsom Taiwan, Arizona och delar av Kina. Ökad vattenbrist kan därför leda till produktionsstörningar och leveransrisker.

Hur AI boomen påverkar arbetsmarknaden är ännu oklart. Företag som är anpassningsbara i omställningen har dock bättre förutsättningar att säkra tillgången till kompetens och bibehålla en attraktiv företagskultur, vilket är viktigt för långsiktig konkurrenskraft.

Bolag som brister i AI styrning, exempelvis genom att kränka dataskydd, mänskliga rättigheter eller förstärka diskriminering via bristfälliga träningsdata, riskerar både legala kostnader och betydande ryktesrisker. 

Samtidigt skapar detta möjligheter för företag med god styrning och ansvarsfull AI användning att särskilja sig. Flera av våra förvaltare ser detta som en tydlig signal på vilka bolag som har bäst förutsättningar att skapa långsiktig avkastning.

AI som möjliggörare till omställningen 

Trots riskerna har AI potential att bli en viktig drivkraft i energiomställningen. I takt med att AI användningen ökar blir tillgången till stabil, effektiv och hållbar el en av de mest avgörande framgångsfaktorerna, ofta minst lika viktig som IT-utrustningen som stödjer AI-beräkningar. Detta har redan lett till ökade investeringar i förnybar energi samt i smartare elnät och mer resurseffektiva datacenter.

Utvecklingen driver också teknisk innovation. Mer specialiserade och energieffektiva processorer, förbättrade kylsystem och effektivare energistyrning bidrar till att minska energiförbrukningen per beräkning. På sikt kan dessa effektiviseringar och investeringar bidra till att stärka energisystemen även utanför tekniksektorn och därigenom stödja den bredare klimatomställningen.

Effektivare och stabilare matproduktion

AI används i allt högre grad inom så kallat precisionsjordbruk, där AI-verktyg analyserar regionalt klimat, jorden och grödor för att göra det möjligt att använda vatten, gödningsmedel och bekämpningsmedel mer exakt efter grödans och jordens behov.

Detta kan öka skördarna samtidigt som miljöpåverkan minskar och den biologiska mångfalden skyddas. AI används även för att hantera klimatrelaterade risker genom bättre prognoser, varningssystem och anpassningsstrategier. 

Till exempel kan AI-verktyg identifiera och producera sannolikhetsbedömningar för klimatrisker, vilket kan stärka arbetet att anpassa jordbruket till ett föränderligt klimat.

Transformativ hälsovård

AI har stor potential inom hälsovård genom snabbare och mer kostnadseffektiv läkemedelsutveckling, där avancerad AI-analys kan korta ner det prekliniska stadiet. AI möjliggör även mer individanpassad vård genom tidigare sjukdomsdetektering, mer träffsäkra behandlingar och bättre beslutsstöd för vårdpersonal. 

Till exempel finns det nu AI-tekniker som kan möjliggöra mer exakt tolkning av röntgenbilder samt hjälpa kirurger att visualisera bättre under operationer. Samtidigt kan AI effektivisera administrativa processer, så som journalsammanfattningar och schemaläggning, vilket frigör resurser och förbättrar både kvalitet och tillgänglighet inom vården. 

Smartare stadsplanering, arkitektur och infrastruktur

AI används allt oftare inom stadsplanering, byggande och infrastruktur för att använda resurser mer effektivt, minska klimatpåverkan och göra städer mer robusta. 

Med hjälp av så kallade digitala tvillingar kan hela städer och transportsystem simuleras och förbättras, till exempel för att minska trafikproblem eller hantera risker som extremvärme. 

AI-teknik kan även styra smarta byggnader i realtid för att minska energiförbrukning och testa robustheten av designlösningar av infrastrukturprojekt för att göra dem bättre anpassade till risker som översvämningar eller starka vindar.

Kan AI investeras hållbart?

Våra portföljer har bred exponering mot AI, både direkt via tekniksektorn och indirekt genom bolag som tillämpar tekniken i sina verksamheter. Eftersom teknikutvecklingen är svår att undvika, trots hållbarhetsutmaningar, fokuserar flera av våra fondförvaltare i våra hållbara portföljer på att föra dialoger med bolagen de äger i stället för att exkludera dem. 

Ambitionen är att bolagen i   dessa fonder ska ta fram tydliga riktlinjer för hur AI integreras på ett etiskt och ansvarsfullt sätt. Detta kan minska potentiella ryktes- och legala risker som kan uppstå vid kontroverser kopplade till oetisk AI användning. Flera förvaltare samarbetar även med andra investerare genom gemensamma branschinitiativ, såsom Collective Impact Coalition for Ethical AI.

Utöver detta är vissa av våra tematiska miljöfonder inom de hållbara mandaten positionerade för att dra nytta av en mer hållbar AI utveckling genom investeringar i bolag som erbjuder lösningar med positiv samhälls- och miljöpåverkan. 

Ett exempel är Marvell, som utvecklar skräddarsydda chipdesigner och optiska anslutningslösningar för AI datacenter med fokus på energieffektivitet. 

Ett annat exempel är Autodesk, som använder AI för att förenkla och effektivisera arbetet inom arkitektur och byggande. Bolagets mjukvara gör avancerade planeringsverktyg mer tillgängliga, vilket sparar tid, minskar risken för fel och bidrar till mer hållbara och effektiva städer och byggnader.

Vi ser fortsatt stark tillväxtpotential inom både tekniksektorn och närliggande områden, och har överviktat IT och hälsovård i vår taktiska allokeringsindikator. Alphabet, Amazon, Meta och Microsoft rapporterade starka resultat för det första kvartalet 2026 och fortsätter samtidigt att öka sina investeringar i AI. Tillsammans väntas bolagen spendera omkring 600 miljarder dollar på AI infrastruktur under 2026. 

Även i ett läge präglat av geopolitisk och makroekonomisk osäkerhet bedömer vi att den starka efterfrågan på AI-lösningar ger stöd till en robust och ihållande tillväxtresa. 

Samtidigt blir tillgången till långsiktig hållbar energi alltmer avgörande för bolagens tillväxtstrategier, vilket gör energi och hållbarhetsfrågan central även ur ett affärs- och riskperspektiv.

Den breda exponeringen mot både ledande teknikbolag och företag som tillämpar AI i innovativa lösningar skapar goda förutsättningar för långsiktig avkastning samtidigt som portföljerna bidrar till hållbarhetsrelaterade lösningar.